老裘： 不一样的金融危机

上周五收盘后，我们在公司召开了例行的投资周会。我的分析师提醒我关注一下土耳其当天市场的变化。伊斯坦堡ISE100指数周五以95603点开盘，盘中大幅震荡，最恐慌的时候下跌了7%，不过收盘的时候收复了大部分失地，全天下跌0.7%，在日线图上留下了一根长长的下影线。

在资本市场待久了，总是相信金融危机只会迟到、不会缺席。98年亚洲金融危机，08年美国次贷危机还历历在目，18年会是什么呢？会是新兴市场的的危机吗？随着美国经济的走强，美元的大幅升值，如果把中国视作全球新兴市场的一部分，我们好像发现新兴市场的危机早就从2015年开始并持续至今。为什么金融危机像梦魇一样驱之不散，我们身处危机之中该如何应对？

2008年美国金融危机爆发之前，在大西洋对面的英国已经发生了一次小型的次贷危机，只不过这次危机造成的损害远远小于美国的危机，所以好多人已经把这件事情遗忘了。那次事件的主角是北岩银行（又翻译成诺森罗克银行）。北岩银行是当时英国五大住房抵押贷款银行之一，2007年上半年它的新增住房抵押贷款额排名英国第一，拥有150万储户，并向80万购房者提供房贷。

2007年9月的某一天，数以万计的存款人在北岩银行门口排起了长队，有传言说北岩银行在抵押贷款上有巨额损失。随着恐慌的蔓延，越来越多的人要求取出在银行里的存款，最终迫使英国央行英格兰银行向北岩注资，之后英国政府完全接管了这家银行，并为其债务提供全面担保。

银行挤兑是我们最常见的金融危机的表现形式之一。2018年1月至今，国内的P2P倒闭潮愈演愈烈，投资者大都血本无归。排除那些专门以坑蒙拐骗和自融自投为目的的P2P，P2P在商业逻辑上是对接有资金需求的个人和能够提供资金的个人，从事的是金融中介的这项业务。只要是金融中介，当面临大额提现压力的时候，除非获得了央行无限制的资金注入承诺，否则没有一家机构可以独善其身。P2P因为身份特殊，没有法定的牌照，不受金融法律的监管，又没有资本金的要求，所以当然也不可能从央行获得国家的信用背书。P2P悲惨的结局在一开始其实就已经注定。

今年世界杯上冰岛队的表现令人刮目相看。不过在08年次贷危机的时候，冰岛政府因为无法偿还其外债和内债，成为了21世纪第一个宣布破产的国家。

当时冰岛总统格里姆松承受不了压力，心脏病发住院开刀。冰岛总理哈尔德向全体国民发出警报，"同胞们，这是一个真真切切的危险，我们要共度时艰"。冰岛当地的电视台采访一个银行职员，接受采访的那个冰岛人很懊丧的说，"我刚刚已经被银行裁员了，我的生活毁掉了，不过还好我家里还有捕鱼的装备"。

上面所说的主权国家债券违约是金融危机的第二个表现形式。破产的国家往往需要向国际货币基金组织或者欧洲央行求助，这已经算是很好的结果了，上世纪90年代初，苏联的最终结局才是触目惊心的。

1960年西伯利亚大油田的发现成为苏联通往粮食富足和政治稳定的美梦的起点。在整个70年代，西伯利亚的石油如同上帝的恩赐，将源源不断的财富塞进了苏联的国库。

1971年布雷顿森林体系解体，美元与黄金的脱钩，美元严重贬值加速了黄金和石油价格的飞涨。两次石油危机的爆发，更使得石油价格如脱缰野马一般狂飙直上。苏联就如同中了头奖的暴发户，花不完的银子，享不尽的荣华。在预期油价未来将无限美好的幻觉中，苏联开始了与美国进行核武器的对峙，强化军备竞赛，进而陷入了阿富汗战争的泥沼。

1977年3月，美国中央情报局给美国政府递交了一份秘密备忘录《即将来到的苏联石油危机》，在备忘录中，CIA指出"苏联石油产出的峰值将于80年代初来到，在下一个十年（指80年代）中，苏联会发现它自己的石油产量不足，目前苏联石油贸易巨额顺差将发生逆转"。

1985年，苏联的石油开采量在历史上首次开始下降，美国等待已久的苏联"石油峰值"的时刻终于到来了。在美国的授意下，沙特宣布石油开采规模扩大两倍以上，立刻引发了石油价格出现了史无前例的大暴跌，苏联石油出口创汇的收入随即跌入了深渊。

苏联对东欧各国的石油援助无法持续，外债深重的东欧马上陷入了经济衰退和政局动荡。苏联数千万吨的粮食进口希望化为泡影，社会食品的极度短缺加剧了人民对政府的愤怒；已大规模铺开的新建设摊子，由于没有外汇难以进口外国的设备而陷入瘫痪，再加上阿富汗战争的巨大消耗，财政收支严重恶化；为支持新建设所借来的大规模外债，苏联陷入了难以偿还的窘境；军工复合体为了与美国进行军备竞赛所急需的资金，突然没了着落，导致军方不满情绪激增。

苏联在内忧外患、债台高筑、财政濒危、众叛亲离的险恶环境之下，滑向了全面的危机的边缘。

金融危机的第三个表现是通胀失控。恶性的通货膨胀的定义是每年物价指数平均上涨26%（3年复合上涨100%）。我们不要嘲笑津巴布韦发行10亿元面值的货币，也不要笑话在委内瑞拉买2斤猪肉要100万元的当地货币，任何一个只要是发行纸币的国家都会面临通货膨胀的压力。有朋友经常会说，通货膨胀的时候，能借到钱的人很厉害，现在借100万，过两年只要还80万，所以通货膨胀的时候银行最吃亏。银行是做利差生意的，银行不会吃亏的，最吃亏的是把钱存在银行里的那些储户。我一直觉得其实上海的房子没有怎么涨过，只不过是我们手里拿到的货币贬值太快。

金融危机的最后一个表现就是货币危机。20世纪80年代的南美货币危机，90年代泰株和港币的危机，还有2014年的俄罗斯卢布的大幅贬值，给我们深刻的教训：维持固定汇率的国家在突发的信心危机面前表现得很脆弱。对固定汇率的投机攻击可能在一夜之间打翻看似稳定长效的汇率制度。正如克鲁格曼的名言："汇率危机的爆发，常常根源于政府不愿采用维持固定汇率所需的财政和货币政策。如果投机者意识到政府最终会丧失支撑本国货币所需的资源，预期到最终会崩溃的结局，他们就会寻找时机逃离这一货币。"

巴菲特和芒格都曾说过，所有金融危机的根源都有一个共同的主题，那就是过度举债。无论是政府，还是银行、企业或消费者，繁荣时期的过度举债都会造成很大的系统性风险。政府往经济中注入大量现金，表面看起来是在推动经济增长，而实际却是私营部门的借钱狂欢推高了房价和股价，超出了长期可持续水平。这使得银行看上去比平时更加稳健，更加赚钱。债务催生的繁荣会让人产生一种错觉，以为政府决策英明，金融机构赢利能力超凡，人们的生活水平优越，但此类繁荣多结局悲惨。

周五例会结束之后，我看了一下深处金融危机之中的土耳其股市今年的表现。年初至今土耳其股市下跌了18%，再看看我们的国内的创业板、中小板和沪深300指数的今年表现，跌幅一点都不比土耳其的股市少。到底谁发生了金融危机，守住没守住风险底线，我似乎迷惑了。

——金融街老裘

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