過去中國的民營企業往往有「融資難」與「融資貴」之嘆，然而從去年下半年開始主客易位，銀行居然出現錢放不出去的窘境。過去是企業拜託銀行給予貸款，現在即使人民銀行一再降息，並以考績為手段要求銀行加緊放款，然而整個社會的融資需求還是一再探底。儘管今年以來人民銀行已經降息三次，市場的投資與消費還是持續萎縮，外循環的企圖也一再受挫，因此開始有人以凱因斯說的流動性陷阱來描述當前中國困境。
融資需求急凍
近一年來中國企業對中長期的投資大幅萎縮，根據人民銀行公布的2022年4月金融統計數據報告顯示，光是今年4月份新增的人民幣貸款金額比去年同期少了8231億人民幣。進一步分析可發現，這數據還是經過美化的。因為新增的企業貸款中，將近九成是票據融資，並且利率趨近於零。也就是說許多銀行為了應付上級的考核，利用貼現票券來衝高放款業績。但這些都是假的，目前的融資需求大多是用於短期紓困，或是借新還舊。另外值得注意的是，中國M2的增長顯著高過貸款的增長，也就是說當前投資的停滯不是因為資金不足，而是因為大家對未來沒有信心，不知道還有什麼會令人不知所措的決策會出現。在此情形下，央行再怎麼放水也都無濟於事。
人治獨斷澆熄投資信心
這應該是衡量中國當前經濟景氣的溫度計，反映出對未來前景的悲觀，使得企業不願意投資，消費者儘量不消費，集體觀望。冰凍三尺，決非一日之寒，也不是單一的事件或原因造成。應該是過去種下的種種因，例如房市過度炒作、各部門的負債率偏高、金融業的不透明、美中貿易戰等累積的問題，在這一兩年被一連串的粗暴決策引爆開來。包括對拉下螞蟻金服的上市案、對滴滴出行與補教業者的限制，以及今年初開始對上海等地粗暴封城的舉措，等於對燃料將盡的爐火連澆三盆冷水。決策的突然與不可預測，引發了一陣陣的蝴蝶效應，因為決策過程比決策本身更讓民眾心寒。
帳面美化，高槓桿終於疲乏
目前公開的數據顯示，中國的政府、企業與家戶三大部門的總負債率高達GDP的二百七十％，尤其是企業負債更超過GDP的一百六十％，高居全球第一。大家都知道高負債不是健康現象，因此要降槓桿。中國在2019年開始有系統地推動「債轉股」措施，有鉅額負債還不起的企業，就將這些債務打包成股權給債權人。如此一來可以減輕債務人還債的負擔，免於倒閉的發生，同時債權人在帳面上也可減少被倒帳的風險。神奇的魔術真是皆大歡喜，截至目前為止，市場化、法治化的債轉股落地金額約有兩兆元人民幣。
2013年武漢地鐵公司中發行第一檔「無到期日」債券後，許多城投與房地產公司馬上群起效尤，目前約有1489檔永續債，總金額超過2.1兆元人民幣。這些發行「無到期日」債券的公司可以選擇永遠只付利息，不用還本金，大幅減輕短期還債的壓力。但代價就是利息要比一般債券高，此外每隔三年利息還要再跳升三個百分點。由於永續債可以美化資產負債的比例，因此不少企業不惜以此高資金成本來搶佔市占率，現在這些公司終於嘗到苦果了。例如恆大等房企當初就是藉由無到期日債券提供擴張動能，現在債務支出大於獲利，當初的業績變成今日的業障。
「內捲躺平」刺破房市泡沫
過去房地產業可說是中國經濟成長的火車頭，並且各地方政府賣土地的收入，也成為主要的財政收入來源。房市的榮景，也為炒房客帶來不少的紙上富貴。但不合理的房價，不但造成社會資源配置錯誤，也加深社會矛盾，相信也促成「內捲」一詞成為年輕一代的流行語。雖然中央政策上也有打房的聲音，各界也不斷有人提出示警，但炒房客總相信自己不會是最後一隻老鼠，因此使得整個產業的風險越疊越高。而越來越多的「躺平」一族不接盤，終於刺破了房地產泡沫。
今（2022）年4月國際貨幣基金（IMF）公布的《全球金融穩定報告》指出，中國整個房地產業的總負債約佔該國GDP的四分之一，這其中的一半屬風險性負債，有流動性不足的風險。目前中國房地產業在國際市場大概發行了兩千一百億美元的債券，由於債信太差、違約頻傳，因此這些債券的市值在一年內下跌超過一半。這使得國際投資者對其信心蕩然無存，未來也很難再從國際市場中借到錢。該報告也指出，這一年來鬧得人心惶惶的房地產公司債還只是小部份，而房地產公司向銀行貸款的規模還要大四倍。
顧此失彼，房市更惡化
由於各地爛尾樓開始出現，中國政府為了保障消費者的權益，避免房地產公司賣了預售屋後倒閉，因此要求房地產業者提供更多的交屋保障。這原本是美意，但加重房地產公司的財務負擔。使得原本財務勉強可以的公司，現在反而淪為高風險公司。IMF的報告說，2015年至今中國又累計增加超過三十億平方公尺的建案，其中一半是由有財務風險的房地產公司所經建。未來這些預售屋能否如期完工，不僅關係到消費者的權益，也會影響附近建案的價格，甚至是相關開發商的資產價值與償付能力。根據中指研究院的數據顯示，今年1-7月前百大房企的銷售額，比去年同期下降47.3%。由於房市買氣急凍，房地產業者的資金收入大幅減少，流動性問題也將是預料中事。
改革開放與鎖國的十字路口
中國在改革開放前，外貿佔GDP的比例一直都在10%以下。改革開放後開始引進外資，搶佔海外市場，外貿佔GDP的比例也不斷攀升。在加入WTO後，更加速中國成為世界工廠的地位。也就是在2006年，中國的外貿佔GDP的比例來到史上最高峰的64%。近來隨著內需市場的擴展，中國外貿佔GDP的比例也還有三成以上。中國有今天的經貿地位，外貿無疑提供了重要動能，這也是為什麼習近平在2020年會提出所謂的經濟發展，內外雙循環。然而在具體實踐上，中國就面臨抉擇，例如怎麼回應美國在2020年12月通過的《外國公司問責法》。
該法要求，在美國上市的外國公司，其配合會計師事務所的審計底稿，必須接受美國「上市公司會計監督委員會」的檢查。如果連續三年無法完成檢查，這家公司就必須從美國下市。事實上這是行之有年的做法，有50多個國家和美國上市公司會計監督委員會合作，允許其檢查審計底稿。只有中國與香港以國家機密安全為由，不允許外國機構來查帳。
隨著三年期限的逐漸逼近，中國內部對此態度應該也是爭論不休，每隔一陣子對外放話的立場都不太相同。有時傳出堅持國家面子的聲音，中概股已經作好從美國下市的準備，準備改往香港等地掛牌。有時出現比較務實的聲音，表示中國與美方談妥相關細節。只是之前曲解《外國公司問責法》，認為這是逼中國要低頭，沾染了狹隘的民族主義後，也加深了中國接受此規定的難度。
事實上這應該是中國要繼續走改革開放的道路？還是要轉往閉關鎖國道路的試金石？影響非常深遠。首先大家都知道，在美國上市就能享有比中國或香港更高的本益比，為企業的發展籌集更多的資金。而香港股市死氣沉沉，缺乏活力已久，近來又因為中國不斷的降息而造成資金不斷流出香港。這時這些中概股若從美國下市轉來香港，港股不但無法消化，恐將也是不小的打擊。若這些中概股在美國下市後，選擇進入美國的店頭市場，那將因為流動性差而損及其價值。
除了以上對股價的衝擊外，也將使外循環受挫。例如這些已經在美國上市的中概股，他們很多從新創時期就接受國外資金的投資。並且這些投資帶來的不僅是資金而已，同時也為該企業帶來經營理念的革新，提升該企業的競爭力。這些外國投資者，圖的就是有朝一日這些被投資公司能到美國上市，享受高本益比，然後在海外回收投資的資金。
因為中國有外匯管制，這些國外資金若想再匯出中國，恐怕不是那麼方便。因此在美國上市，藉由釋股來回收投資資金，是外來資金願意投資中國企業的一個必要配套。未來若無法在美國上市，將嚴重打擊外來的投資。更深層的打擊是，也阻礙了中國企業現代化經營的動力來源。
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