李兆富：资金荒的冰山一角

图：合肥市民周小姐向反映，周末去中国银行ATM机取钱总是出现取款机无钱可取的现象。

最近的资金荒，众人最关注是，究竟最终会否演变成另一场金融灾难。就像任何一套电影剧，观众虽然被目前的影像震慑，但关心的实在是下一步的发展。

过去几年，在中国大陆市场，新兴所谓理财产品，也就是高回报的结构性储蓄。2012年底，理财产品资产规模已达7.1万亿元人民币。今年6月底，将有超过人民币1.5万亿元的理财产品到期。银行需要在货币市场筹措这些资金，加促了短期拆借利率的上行压力。

坊间对中国现在的状况，有两套观点。乐观派认为，人行只要一放水，资金环境就会回复正常，现在的紧绌，是出于调控金融行业的预期，人行不是没有干预，只不过是在低调地确保金融业得到教训之馀，又不会引发破坏性的骨牌效应。

另一派相信，宏观调控的政策目标，正正是要打击过热，所以，就算会令增长放缓也在所不惜。这派仍然相信货币政策的神奇功效，只不过更相信政府高瞻远瞩，不会为一时的方便，放弃长远稳定。

但又有没有人想过，中国大陆资金错配的问题，仍出于制度性政策倾斜？中央口头上要求金融业投放更多资金到民间经济，促进有机增长，但现实中越来越多资金流向国企和地方政府有关的地产，民企钱荒问题，从来没有真正纾缓过？

简单的道理告诉我们：假如各大政策行的决策者，个人利益不是来自银行盈利，而是制度外的回报；制度内，则人和比天时地利更重要，贷款政策自然偏好讨好制度内的既得利益。在边际利润递减的定律之下，长久以来的国进民退，必然出现一边过度投资和错配，但另一边则了无生意。这个现象的最佳指标，莫过于零八年后，大陆股市一愁莫展的惨淡收场。

突发性资金紧张，可以说是人行信贷调控失准，但也可以是因为银行同业突发信心问题。从表象看，现在大陆的资金环境，是金融危机的标准序幕。上周四，7天期回购利率升至28%的历史最高水平，更有市场传闻银行违约和人行秘密注资。虽然及后人行否认向市场投放资金，但传言仍然不绝。

中国大陆的市场结构，要理性分析问题不难，但最难预测，始终是系统外的变数，尤其是人性心思。国家如果是一台没有情感的机械，问题还容易解决；但一个十三亿人组成的有机体，对环境的观感和预期，有谁说得准？再者，政策回应，也要断症正确，谁可以保证不会出现人为失误？

要知道，世事并非永远直线进行。许多现象，都是要等待外来冲击，才一触即发。见过凝冰汽水吗？从自动售卖机出来的一刻，汽水仍然是液态，一打开樽盖，就立刻结成沙冰。现象叫过冷（Supercooling）；当水份子结构一致，封闭而稳定的环境下，只要外在因素不变，就算冰点以下，水亦未必会结成冰。但打开樽盖，系统平衡改变，过冷的水遇到一点结晶，整体分子结构立刻改变。市场，亦有类似现象。非理性的亢奋和抑郁时，市场系统超级负荷，却没有依循线性模型推测般出现渐变，要等待触发突变的黑天鹅出现，普遍市场参与者的心态和预期，才忽然一致转向，由一极变成另一极。

中国大陆信贷与占GDP比重，由2008年的123%，暴升至2012年的180%。随著中国经济增长放缓，部分贷款很可能最终成为呆坏账。高杠杆不稳定的局面，已经是众所周知的事实。现在的问题是，没有人知道改变中国大陆经济结构的那颗结晶种子，究竟会在何时何地忽然出现？说到底，资金荒只是冰山一角，真正的问题，是整体的结构失衡。系统性的崩溃，是一发不可收拾，以中国大陆现在的社会经济客观条件，抵受得了这样的冲击吗？

（自由亚洲电台粤语部评论 http://www.rfa.org/cantonese/commentaries）